摘要
2026年3月30日至4月3日期间，中国证监会国际合作司共对8家拟境外发行上市企业出具了备案补充材料要求。本文旨在梳理本期监管反馈的法律逻辑，并为拟境外上市企业及相关中介机构提供实务操作指引。
一、近期监管动态综述
本期受关注的发行人样本涵盖生物医药(信立泰药业、多宁生物)、半导体与硬科技(酷芯微、主线科技)、新能源(远信储能)、数据服务(星辰天合)及智能制造(上海精智)等重点行业。从问询结构与审查深度判断，监管机构在完成常态化架构合法性核查的基础上，正显著向“底层商业动机穿透”与“交叉法规领域协同”倾斜。本期监管问询的重心集中于：对历史股权变动中的非标准化财务运作(如巨额无息借款、定向资本公积转增)进行实质合理性与税务闭环审查;确立了“结合代持期间任职背景核查竞业限制”的股权代持审查标准;并将实际控制人及核心高管的“境外永久居留权(PR)”属性与人类遗传资源(HGR)及外商投资准入政策实施深度联动核查。本文拟结合最新反馈案例，对上述法律实务难点进行剖析并提出应对指引。
二、重点法律问题深度解析
1. 异常资本运作与财务安排的商业实质及税务闭环审查
本期反馈中，星辰天合与酷芯微因历史沿革中存在的复杂财务及股权安排被监管机构予以重点问询。其中，星辰天合被要求说明为协助特定股东入股而提供“约5亿元无息借款”的商业背景、内部决策程序，以及后续进行三方债权债务抵销的合法合规性;酷芯微涉及“特定股东以零对价转让股权”，星辰天合另涉及“向部分股东定向进行资本公积转增股本”。
法律分析：
(1)非标债权债务处理与资金占用防范：监管机构对发行人向拟入股股东提供巨额无息借款的安排保持高度警惕。此类缺乏商业合理性且偏离公平交易原则(Arm's Length Principle)的操作，极易引发监管对于大股东违规占用公司资金、抽逃出资或虚假注资的质疑。中介机构必须结合同期市场利率、借款方的实际还款能力及最终的三方抵销协议，实质性论证资金流转的真实性，以排除利益输送嫌疑。
(2)异常对价与定向转增的税务合规：“零对价转让”与“定向资本公积转增股本”在法律性质与税务处理上具有极高的敏感性。监管问询的核心逻辑在于排查此类操作是否旨在规避股权转让环节的个人所得税/企业所得税。特别是定向转增往往涉及权益的非对等让渡，若未能提供充分的商业解释及主管税务机关的完税/不征税证明，将被认定为未依法履行代扣代缴义务，进而构成重大合规瑕疵。
2. 隐性代持的实质阻却事由：竞业限制与职务成果权属争议防范
针对上海精智的股权代持核查，监管机构提出了更为底层的穿透路径，明确要求“结合被代持方在代持期间的任职情况，进一步说明股权代持形成原因”。
法律分析：
(1)任职背景与规避动机穿透：传统的代持核查往往停留在代持协议的签署与解除层面。然而，实务中大量技术驱动型企业的创始团队在设立公司或由他人代持股权期间，往往尚在原单位(如大型科研院所、高校或同行业竞争对手)任职。监管此项问询意在精准核查该等代持安排是否旨在掩盖违反原单位竞业禁止义务、侵占职务发明成果，或规避《公务员法》《国有企业领导人员廉洁从业若干规定》等关于特定主体经商办企业的强制性禁止规定。
(2)潜在权属纠纷的法律后果：若核查发现代持动机确实涉及上述违法违约情形，原单位有权主张该等股权或核心技术专利归其所有。这将直接触及《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第八条的红线，即构成“控股股东、实际控制人所持股份存在重大权属纠纷”，从而对发行上市构成实质性阻却。
3. 境外永久居留权与产业准入政策的交叉联动审查
多宁生物与星辰天合均被监管机构明确要求说明其实际控制人、董事及高级管理人员“取得境外永久居留权情况”。
法律分析：
(1)HGR监管框架下的“外方单位”界定：对于多宁生物等从事生命科学与医疗健康业务的企业，实际控制人的国籍及居留权属性至关重要。依据《人类遗传资源管理条例》及相关细则的严格监管口径，若实际控制人持有境外永久居留权(PR)，企业在实务操作中存在极高概率被穿透认定为由境外个人实际控制的“外方单位”。此项定性将直接剥夺企业在境内独立开展HGR采集、保藏及提供国际合作临床试验数据的申办方资格，严重制约研发管线的推进。
(2)外商投资负面清单的实质穿透：对于涉及增值电信、测绘、互联网数据处理等受限或禁止外商投资领域的企业，监管机构会将实控人的境外PR身份与外资准入政策进行联动审查。中介机构需结合企业现有的红筹架构或协议控制(VIE)架构，系统论证该等身份属性是否会导致境内运营实体违反负面清单的股比限制或准入禁令。
4. 股权激励架构的冗余审查与特定对象排查
监管机构对多家企业的股权激励计划实施了细致审查。远信储能与主线科技被要求分别说明涉及外部顾问及离职人员的具体回购情况及定价公允性;酷芯微则被要求解释“设立多个股权激励平台的必要性”，并特指“上海阅感(持股平台)只有两个激励对象的原因”。
法律分析：
(1)特定对象的对价公允性论证：将非全职劳动合同人员(如外部业务顾问、供应商)纳入ESOP，或允许离职人员继续保留激励份额，是引发利益输送争议的高发区。监管要求发行人承担充分的举证责任，论证入股价格与该等特定对象所提供的商业资源、核心技术是否匹配，以防范潜在的股权纠纷及商业贿赂风险。
(2)平台架构合理性与避税嫌疑：缺乏规模效应的微型持股平台(如仅容纳2-3名特定高管)往往被监管部门视为异常。此类架构容易被怀疑为特定人员量身定制的逃避税收通道(如利用特定地区的合伙企业核定征收政策)，或旨在规避更为严格的锁定期承诺。发行人必须从人员分类管理、行权条件差异等方面提供令人信服的商业必要性说明。
5. 历史申报记录审查：信息披露的一致性与连贯性要求
多宁生物被要求补充说明“前期取得境外上市行政许可后未成功发行上市的原因”。
法律分析：
此项问询确立了对发行人历史申报轨迹的穿透式审查原则。监管要求发行人如实、详尽地披露历史发行中止或撤回的具体诱因(需明确区分是受制于宏观资本市场波动、行业估值下调，还是因审计受限、内控失效或存在未决诉讼等实质性合规瑕疵)。此外，中介机构必须确保本次提交的备案材料与历史申报资料(如曾向香港联交所提交的A1申请版本)在核心财务数据、业务表述及历史沿革口径上保持绝对的逻辑连贯与一致性。
三、拟上市企业申报前合规整改建议
基于上述日趋严密的审查尺度，建议拟发行人及中介机构在递交备案申请前，重点落实以下穿透式核查程序：
1. 非标财务安排的底稿重构与税务确证
针对发行人历史上存在的大额借款购股、债务豁免、以股抵债及零对价转让等非标运作，律师绝不能仅凭“三会”决议文件进行形式确认。必须协同审计师调取关联方的完整银行资金流水，以确证资金闭环;同时，必须依法获取主管税务机关出具的完税凭证或不征税确认文件。若存在历史税务瑕疵，应在法律意见书中出具明确的补缴预案及由实际控制人连带承担责任的兜底承诺。
2. 隐名股东背景的深度穿透调查
针对历史沿革中已解除或仍存续的代持关系，应全面调取隐名股东在代持期间的社保缴纳记录与劳动人事档案。专项审阅其与代持期间真实雇主签订的《保密与竞业限制协议》及知识产权归属条款。若原单位业务与发行人存在重叠，必须在申报前设法取得原单位出具的无利益冲突/无职务成果纠纷的确权文件，以彻底阻断权属争议隐患。
3. 核心人员国籍与PR的合规映射分析
在尽调初期建立实际控制人及董监高的“国籍与境外居留权(PR)台账”。对于生命科学企业，若核心控制人具有外籍或境外PR，应尽早出具专项合规备忘录，系统论证其对现有临床试验项目(CRO)、人类遗传资源采集及外商投资准入合法性的实质影响，并在必要时前置实施内资申办方的主体隔离重组。
4. ESOP名册清洗与架构精简评估
全面核查ESOP人员名册，对非劳动合同关系人员实行单独建档，获取其服务协议或业务合作凭证，并专项论证其低价入股的商业合理性。对于人员数量极少(如3人以下)且无特殊管理诉求的持股平台，建议在申报前进行架构精简(如平台合并或转为直接持股)，以主动消除监管对其架构冗余及避税意图的疑虑。
结语
综合本期监管反馈意见可见，中国证监会国际合作司的备案审查已展现出极其出色的跨部委法规统筹与实质穿透能力。从基于《公司法》与税法框架下的异常资金运作溯源，到基于《劳动合同法》与《专利法》的竞业限制与职务发明穿透，再到基于国家生物安全战略的居留权身份排查，境外上市的合规边界正持续向企业运营的底层商业逻辑延伸。面对此种高强度的实质性审查，拟发行人及聘请的中介机构唯有摒弃形式主义的文书合规理念，以审计思维追踪底层资金闭环，以调查思维排查人事合规隐患，方能构建起经得起监管推敲的合规防御体系。 或许您还想看(上下滑动查看)
作者简介
周善良，合伙人。
业务领域：资本市场、外商直接投资、投资与并购、私募股权与风险投资
周善良律师专长于处理复杂的跨境并购、上市公司控制权收购及境内外IPO业务。他深耕硬科技、新能源及生命科学等新兴产业领域，擅长协助产业资本与上市公司进行战略整合，并能为客户提供从交易架构设计、合规风控到资本运作的一站式法律解决方案。
邮箱：zhoushanliang@deheheng.com
刘轩妤，高级联席合伙人。
业务领域：资本市场、外商直接投资、投资与并购、私募股权与风险投资
刘轩妤律师的主要执业领域涵盖企业改制重组、股票发行与上市及上市公司再融资。她在生命科学与医疗健康赛道拥有敏锐的行业洞察力，善于处理跨界并购中的复杂合规难题，并以严谨、务实的执业风格赢得了客户的广泛信赖。
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